杉杉股份:业绩符合预期,负极向好、正极承压
类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：谭倩,尹斌 日期：2019-09-09
事件:
公司发布半年报: 2019H1实现营业总收入 44.41亿元,同比增长 3.58%;
归母净利润 2.19亿元,同比下降 52.97%;扣非归母净利润 1.62亿元,同比下降 46.6%。 同时, 公司预计前三季度业绩同比预减。
投资要点:
上半年业绩下滑,符合预期。 2019Q2公司实现营收 24.09亿元, 同比下降 2.63%, 环比增长 18.56%; 实现归母净利润 1.84亿元,同比下降 41.87%,环比上升 418.62%, 其中归母扣非净利润 1.24亿元,同比下降 34.14%,环比上升 226.46%。公司 2019H1业绩同比下滑的主要原因是 1)公司锂电池正极材料业务营收和毛利率下降导致业绩同比下滑。 2)2018同期公司抛售宁波银行股票并改为权益法核算确认投资收益 4510.9万元及临港项目土地处置确认资产处置收益 3735.5万元, 根据新金融工具准则, 本年计入资产负债表中的其他综合收益,该事项也是导致公司前三季度业绩同比预减的要因。
正极材料: 2019H1业绩承压, 2019H2有望转暖。公司子公司杉杉能源主营正极材料业务。 2019H1杉杉能源销售量 10173吨,同比增长 1.15%; 营收 19.1亿元,同比下降 21.49%;实现归母净利润 8508万元,同比下降 65.07%。销量增长的情况下,正极材料业绩的下滑主要源于 1)正极材料采用成本加成定价模式, 上游原材料四氧化三钴和三元前驱体价格下滑驱动正极产品均价同比大幅下降 22%,同时同期产品毛利率相应下降; 2) 2019H1消费电子市场需求疲软,导致钴酸锂需求和价格同时下滑,公司钴酸锂销量同比下降 29%; 3)动力电池补贴退坡驱使下游对成本的控制更加严苛,三元材料价格因此下滑。 4) 2018H2杉杉能源引进战略投资者,导致公司持股数占杉杉能源比例由 80%下降至 69%,公司利润分配比例下降。 目前,公司正极材料产能 6万吨, 10万吨高能量密度正极材料项目一期 1万吨已陆续投产, 5000吨高镍三元产线预计 2020年中投试产。 目前上游原材料锂、钴价格处于相对底部区域,下半年为 3C 产品的旺季,叠加新能源汽车产销在 2019Q4有望较高增长,公司正极材料需求有望转暖。
负极材料:营收维持高增长,产能有序扩张。 2019H1负极业务销量2.27万吨,同比增长 55.19%; 营收 13亿元,同比增长 69.07%。
一方面 2019H1动力电池装机量大幅提升以及公司产品的高性价比带动公司负极材料销售量提升;另一方面, 海外客户销售量同比增加167%,带动负极业务整体上升。 公司目前拥有负极材料成品产能 8万吨,仍受限于前端产能不足,终端产能无法充分释放的问题。目前在建内蒙古包头年产 10万吨负极材料一体化项目,其中该项目一期4万吨产能已于 2019年 8月建成投试产,公司前端产能将得到有效提升,负极业务有望持续向好。 同时依托内蒙古当地的电价优势,可以有效降低成本,提高产品毛利率。
电解液销量高增长,新能源车业务预期出表。 2019H1公司电解液业务销售量 8609吨,同比增长 106.45%; 营收 2.63亿元,同比增长90.01%,归母净利润-414.30万元,亏损来源于公司研发投入增加以及业务规模的扩大导致财务费用的大幅增加。新能源汽车业务实现主营业务收入 6116万元,同比增长 44.42%,归母净利润-5441万元。
公司正推进新能源汽车相关业务战略调整,新能源整车的生产及销售逐步停止,新能源整车业务预期出表。
三费基本维持稳定,现金流承压明显。 2019H1公司三费合计 7.92亿元,同比增长 4.55%,费用率为 17.82%,同比增长 0.17pct。其中销售费用 2.38亿元,费用率 5.36%,同比增长 0.6pct;管理费用(含研发) 4.3亿元, 合计费用率 9.68%,同比基本持平,其中研发费用 2.22亿,研发费用率为 4.99%;财务费用 1.24亿元, 费用率2.79%, 同比下降 0.4pct。 公司年中账面货币资金 17.6亿元,较期初减少 32.82%;预付款项 5.7亿元,较期初增加 66.38%;短期借款 46.17亿元,较期初增加 56.66%;长期借款 18.83亿元,较期初增加 70%。 本期经营活动现金流净流出 6.19亿元。综合来看,公司现金流有所恶化。
盈利预测及投资评级: 根据新金融工具准则,抛售宁波银行股票所得收益不再确认为投资收益,叠加由于补贴大幅下降,导致锂电材料需求阶段性承压,我们下调公司 2019、 2020年归母净利润至 4.78、6.08亿元(原值为 10.65、12.88亿元),对应 EPS 分别为 0.43、0.54元, PE 分别为 26、20倍。基于公司推进新能源车业务出表,聚焦锂电材料, 产能投放顺利,海外客户进展顺利, 公司的各项业务稳中向好; 目前估值处于历史区间的相对底部, 维持“买入”评级。
风险提示: 新能源政策波动风险;下游需求低于预期;产品价格低于预期;大盘系统性风险。
人福医药:核心主业稳健增长,经营性现金流大幅改善
类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：杜佐远,苑建 日期：2019-09-09
业绩符合预期,核心主业持续稳健增长。19H1收入和净利润增速分别为19.1%、-32.9%,扣非净利润增速28.1%;净利润同比下滑主要是去年同期出售非核心资产,非经常性损益2.5亿元;扣非净利润增速28.1%,主要是管理费用和销售费用率同比下降,利率增加导致财务费用较去年同期增加1个亿;经营性现金流净额同比增加246.1%,主要是公司通过银行票据支付采购款减缓现金流出,同时收回已剥离公司的部分往来款所致。19H1重要子公司业绩拆分:1)宜昌人福收入约19.6亿,净利润约5亿,收入和利润增幅均在20%以上;2)Epic收入3.6亿,增速48.5%,亏损1100万元,环比持续改善,预计全年盈亏平衡;3)葛店人福收入2.9亿,增幅8.7%,4200万净利润,增速74.9%;4)新疆维药收入2.9亿,净利润4000万,同比增速78.6%;5)武汉人福收入2.8亿,净利润3300万元,收入大幅下滑,净利润与去年同期基本持平;6)北京巴瑞收入6.4亿元,净利润1.3亿元,收入和净利润与去年同期基本持平;7)湖北人福收入32.5亿元,净利润6100万元,利润增速10.2%;8)乐福思收入8.2亿,净利润584万。我们认为随着核心主业持续高增长,非核心业务剥离回笼现金,下半年业绩有望加速。国家政策导向降低实体企业融资成本,利率下行是未来趋势,公司有望受益。
多科室推广&医保放量&新品获批在即,麻药业务开始提速。宜昌人福预计19年收入/利润增速超20%,未来三年利润端增速有望保持20%-25%之间:1)销售团队不断壮大,从原来的几百人到现在3000多人,多科室推广开拓ICU、肿瘤、疼痛、妇产等科室,持续提升单个医院使用量;2)氢吗啡酮、纳布啡17年纳入国家医保后快速放量,预计19年氢吗啡酮收入增速60%,纳布啡收入增速80%,瑞芬太尼17年医保目录取消手术麻醉限制,全年收入增速20%左右;3)在研重磅品种磷丙泊酚、瑞马唑仑申报生产,19-20年有望获批上市,阿芬太尼报生产已纳入优先审评,年底有望获批。随着新品纳入医保,和逐步获批,宜昌人福将实现“大麻药布局”(麻醉镇痛+镇静),麻药业务有望提速。
麻药提速+归核化,19年业绩将反转。未来三年麻药持续高增长(预计19-21年麻药权益净利润6.6/8.1/10亿元),18年资产出售金额约8.4亿元,19年继续归核化,降低负债率,叠加利率下行是未来趋势,公司财务费用有望降低。不考虑19-21年出售子公司带来的投资收益,预计19-21年净利润7.2/9.7/12.6亿元,对应19-21年PE22/16/13倍,19年起业绩明显提速。通过分部估值法,20年合理市值270亿元(20年PE28倍),一年70%空间,维持“买入”评级。
风险提示:归核化力度和进展不及预期;归核化中途放弃转向继续投资并购;新品上市不及预期;产品销售不及预期等风险。
长春高新公告点评:投资海外双抗平台、利多卡因透皮贴剂,创新管线布局日渐丰富
类别：公司研究 机构：光大证券股份有限公司 研究员：林小伟,经煜甚 日期：2019-09-09
(1)5%利多卡因贴剂(LMP)是一种含利多卡因700mg、大小为10cm×14cm的聚酯贴片,通过利多卡因局部扩散阻滞受损的C纤维、Aδ纤维的钠通道和贴剂的屏障作用达到镇痛的效果。LMP被欧洲药品管理局和美国FDA等多个国家及地区推荐为治疗带状疱疹后神经痛的一线治疗用药,尤其适用于不能耐受全身用药,如肾功能不全的患者。LMP也被推荐用于其他局部神经病理性疼痛。2018年国内局麻市场近10亿元,尤以罗哌卡因、利多卡因和丁卡因等药物为主。利多卡因2018年PDB样本医院销售额1.1亿元,较2017年增长67%,大部分为注射剂、胶囊剂,仅北京泰德制药一家获批利多卡因凝胶贴膏,2018年上市当年销售额2.4万元,19H1销售额2万元,增长势头良好。国内目前尚无5%利多卡因透皮贴片上市。
安能泰制药已开发出NAL1282利多卡因5%贴片。公司与安能泰制药计划在长春合作兴建水凝胶贴片药品战略合作生产基地及水凝胶贴片药品实验室,长春高新负责购置相关仪器和设备,安能泰制药负责把生产基地提升至符合美国FDA、欧盟EMA、中国NMPA和全球各地要求的药品GMP的认证和生产许可。产品上市后,长春高新负责中国区域销售,安能泰制药负责海外区域销售。从长远来看,公司将通过透皮贴片制剂的平台技术为切入点,仿创结合,开发透皮制剂改良型新药。(2)双特异性抗体药物是目全球肿瘤免疫治疗领域最热门的方向之一,全球目前仅3个双特异性抗体药物上市,国内双抗项目均处于IND或早期临床阶段。本次拟成立的抗体平台合资公司先期选择已知靶点进行二次开发,加快产品开发的速度;后期将开发更具创新性的新靶点双功能抗体药物。
盈利预测与估值:维持预测19-21年EPS7.95/10.48/13.73元,经测算本次重组后,19年摊薄后EPS为8.99元(对应19-20年38X/28X)。公司换股事项稳步推进,当前业绩与估值匹配度高,维持“买入”评级。
风险提示:换股进度不确定性;新产品研发进度不达预期。
禾望电气中报点评:营收大幅增长,各项业务进展顺利
类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张文臣,周涛,刘晶敏,方杰 日期：2019-09-09
事件:公司发布2019年中报,报告期内,公司总资产371,153.72万元,比期初增加1.37%;归属于上市公司股东的净资产244,844.80万元,比期初增加2.95%;公司实现营业收入69,378.39万元,同比增长134.25%;归属于上市公司股东的净利润2,316.06万元,同比下降-41.30%。
各项业务进展顺利,风能变流器竞争优势明显。公司持续优化产品结构,凭借突出的产品质量优势和服务水平优势,经过多年来不懈努力在新能源电控系统领域,特别是风电变流器领域,建立了一定的竞争优势。公司较好地抓住了风电行业的发展机遇,一直坚持高性能、高品质、合理定价的策略,以拓展风电行业的市场,公司突破海上风电存在的防护和可靠性难点,多点试运行稳定,海上风电市场逐渐稳定增长;同时,公司在光伏逆变器领域实现了产品创新,新产品优异的性能得到客户的认可,光伏逆变器收入将逐渐提升;公司低压变频器和工程型变频器在多点试用的基础上,开始正式投放市场。
持续加大研发投入。公司高管背景为纯正的华为艾默生体系,核心高管均有艾默生公司的研发和管理经验。公司拥有255人研发工程师团队,持续高强度的研发投入确保了公司拥有核心知识产权。据公司公告,近两年公司的研发费用占营收的比例为超过10%,高于制造业的行业中枢水平,公司长期高研发投入对公司产品性能、效率与成本均有积极影响。2019年上半年,公司持续加大研发投入,为0.62亿元。
品牌优势明显,市场占有率有望提升。公司已经在风电变流器领域深耕多年,产品得到市场的高度认可,广泛应用于风电场。公司风电变流器产品市场占有率相对较高,体现了客户对于公司产品及品牌价值认可程度。一直以来,风电的整机厂商都主要使用自产的风能变流器,扣除这一部分,公司在其他市场中的占比达到近30%。未来,随着风电市场的发展,整机厂商释放一定的外部订单,公司有望进一步提升市占率。
海上风电大功率变流器或成未来增长点。据公司公告,募集资金主要投向海上风电项目,从行业发展情况来看,海上风电近三年的增长速度不容小觑。当前海上使用的风能变流器主要是ABB等国际大型电气公司的产品,随着公司的技术和设计水平的提高,未来有望实现进口替代,为公司创造新的增长点。
产业链向下延申,发挥协同效应。据公司公告,公司收购了孚尧能源51%的股权,产业链向下延伸至EPC,有利于公司发挥协同效应,开展电站业务,获得下游光伏电站、风力发电场的开发建设能力。此外,孚尧能源2018-2020年业绩承诺扣非净利润为1、1.4和1.7亿元。2019年上半年,孚尧能源实现净利润2,915,711.67元。
投资建议:公司作为电气设备领先企业,抓住新能源行业的发展机遇,在风能变流器和光伏逆变器领域长久深耕,形成了一定的品牌优势和市场影响力,随着平价时间窗口的来临,公司有望在新能源行业快速发展的背景下,取得可期的收益增长。预计公司2019-2021年净利润分别为2.53、3.50和4.43亿元,对应EPS0.60、0.83和1.05元/股,对应PE16、11和9倍,给予“买入”评级。
风险提示:行业政策风险,产品价格及毛利下降风险,竞争格局发生变化的风险。
信维通信:工厂建设、研发费用影响短期业绩,5G射频、无线充电贡献增长动力
类别：公司研究 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：赵琦,王达婷 日期：2019-09-09
支撑评级的要点
工厂建设、搬迁以及研发费用阶段性影响上半年经营,全年业绩有望正增长。上半年业绩出现小幅下滑的主要原因为:1)受外部经济环境影响,部分客户存量业务持续扩张遇到阶段性挑战;2)深圳新工厂、金坛工业园、越南工厂的建设与搬迁影响部分产品产量与销售额,增加成本费用;3)为配合5G和其他新业务的拓展,研发费用同比增长66.15%。研发投入和新产能建设短期影响业绩,但为未来几年的持续发展打下基础。
积极储备5G产品,把握行业机遇。公司积极储备5G产品,包括5G天线、射频前端器件以及5G射频材料等。目前,公司已具备LCP、MPI等柔性传输线产品的设计、制造能力,LCP传输线已用于高通5G基带芯片和5G毫米波天线模组之间的连接,另外,也在配合各移动终端厂商的5G手机研发,提供天线等射频零部件。在基站端,公司已为国内主要基站设备厂商提供基站天线振子解决方案,并已批量出货。
5G建网拉动PCB需求,打开新的成长空间。在无线充电方面,公司能够提供从材料到模组的一站式解决方案,目前已是重要手机厂商和部分汽车厂商的核心合作伙伴。随着无线充电在手机端渗透率的提升和在汽车领域应用的增加,公司的无线充电业务有望迎来增长机遇。
估值
预计公司19-21年的EPS至0.68、0.86和1.10元,当前股价对应PE分别为40X、32X和25X。考虑公司加大研发投入,积极储备5G天线、射频前端器件、射频材料、基站天线振子等相关产品,并且相关产品已经出货,未来将持续受益5G基站建设和5G终端的推出,维持“买入”评级。
评级面临的主要风险
5G产品推进不及预期;客户推广不及预期。
长城汽车:硬核之上,“芯”动未来
类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：白宇 日期：2019-09-09
长城坚持研发过度投入,构建以保定总部为核心,涵盖欧洲、亚洲、北美等全球研发布局。拥有国内最大、规格最高的汽车综合试验场之一,具有研发、试制、试验、造型、数据五大功能的哈弗技术中心,实现了整车及零部件的研发布局。
长城近6年来,研发投入相对于企业营收占比从未低于30%,2018年受电池及零部件业务剥离和汽车行业不景气的影响有所下降,2019年第一季度再次回升,捍卫长城坚持研发创新的决心。
全球顶尖热效率的4N20发动机,并且首次采用米勒循环技术,在7DCT的基础上研制传动效率跟高的9DCT,进一步提升动力性能。
全新ME平台在电量消耗方面由显著的优势,主力车型R1百公里电耗小于10。
高性能的P2+P4混合动力总成系统,前桥采用高性能燃油发动机及P2模块电机,后桥采用e-axle电桥电机,百公里加速低于5s的同时大幅降低油耗。
未势能源与上燃动力推出90kW乘用车燃料电池系统,低成本的III型/IV型高压储氢瓶,以及国内首个高集成度的70Mpa高压储氢瓶阀。
长城集团旗下子公司蜂巢能源成为全球首家高速叠片方形电池制造商,凭借后发优势站在行业趋势前沿,推出全新四元电池和无钴电池。
长城汽车通过与博世、ZF、奥托立夫、博格华纳等国际一流供应商建立长期战略合作关系,力求发挥各自资源优势,通过信息、技术共享,助力从长城汽车剥离出来的零部件业务做大做强。
长城汽车携手生态合作伙伴,共建全域智慧生态,打造长城汽车全域在线(GTO)、不断迭代升级的出行机器人,带给用户全生命周期的体验与服务。首批合作伙伴包括:腾讯、阿里、百度、中国电信、中国联通、中国移动、华为和高通。
公司产品开发、试验和品质管理全都遵循汽车级的高标准。开发/测试/验证的V-model、品质管理的TS16949体系、功能安全的ASIL-C/ISO26262等等,为的是确保产品汽车级的可靠性。
截至2019年Q1,公司拥有将近1750名员工,其中研发人员有1030名,比例达到了58.9%。同时拥有超过350名外籍与外聘专家,研究领域覆盖整个汽车产业链,行业顶尖然才汇聚。
研发团队整合了全球跨行业精英,核心研发人员超过700人,拥有硕士和博士学位的人员比例高达37%。从材料开发到电芯设计、从系统集成到BMS软硬件设计,团队主要成员都曾供职于欧美、日韩的主要汽车和电池公司,其中不少都拥有20年以上的从业经验。
按照公司规划,在4N20发动机基础上,还将以模块化的形式开发高性能、微混动力、插电混动、超低油耗等版本发动机,以适应不同车型,且所有机型的零部件通用化程度高达90%,有效降低开发成本和开发周期。
公司基于现有的7DCT,未来将持续推出9DCT和P2路线的9HDCT变速箱,蜂巢易创将谋求从单一零部件向系统供应商转变,持续向混动、纯电动、智能互联升级,在做稳做优传统汽车业务的同时,快速发展新能源汽车业务和智能互联汽车业务,力争到2025年公司营业收入突破550亿元。
投资建议与盈利预测
公司为国内专业打造SUV与皮卡领先车企,长期专注两大领域,极致匠心打造高性价比精品,国民神车H6家喻户晓,风骏皮卡纵横江湖一骑绝尘,精益管理成就极致效率,质量成本管控业内首屈一指。
公司极度重视研发投入,作为行业内的技术硬核企业,在多个核心技术领域拥有自身的硬核技术积累,无论是传统车的心脏发动机变速箱、还是新能源车的命脉电池电机电控等核心产品,均均有自主研发生产能力。对于面向未来的氢能源技术也是深度前瞻布局,研发投入毫不犹豫,硬核之上,未来可期。
我们预计公司2018年、2019年营收分别为943.78亿元、1060.71亿元,归母净利润分别为54.69亿元、55.46亿元,公司作为自主品牌的标杆企业,持续看好,维持“买入”评级。
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